Assogestioni
 

La valutazione dei titoli obbligazionari

Metodologie di determinazione del valore dei titoli obbligazionari

Introduzione

Il giusto valore (fair value) di un'obbligazione è pari al valore attuale del flusso di pagamenti che ci si aspetta generi in futuro. Tale flusso è dato da:
- il pagamento della cedola C, eseguito con periodicità t;
- il valore facciale (o par value) del titolo F, pagabile alla scadenza dell'obbligazione, dopo T periodi.
Tali pagamenti devono essere scontati ricorrendo con un tasso di sconto pari al tasso d'interesse di mercato r applicato alle obbligazioni di nuova emissione che presentano un grado di rischio paragonabile, sulla base della Formula a.

Tale equazione indica che, a parità di livello di rischiosità, il prezzo di un'obbligazione dipende da tre variabili: il rendimento della cedola, il tasso d'interesse di mercato, e la durata residua del titolo.
Dato che il prezzo è il valore attuale di un flusso di pagamenti, c'è una relazione inversa fra il prezzo e il tasso di sconto: quanto più alto è il tasso di sconto, quanto più basso è il prezzo (e viceversa).
Se un'obbligazione è scambiata a un prezzo inferiore al suo valore nominale, si dice che è a sconto; se è scambiata a un prezzo superiore al suo valore nominale si dice che è a premio.

Altri concetti fondamentali per la valutazione delle obbligazioni sono:
- il rendimento della cedola, dato semplicemente dal rapporto fra l'ammontare della cedola periodica e il valore facciale del titolo, espresso in termini percentuali:
Rendimento della Cedola = C/F

- il rendimento effettivo, dato dal rapporto fra l'ammontare della cedola periodica e il prezzo dell'obbligazione
Rendimento effettico = C/P0

- il rendimento a scadenza (YTM o yield to maturity) è il tasso di rendimento medio di un'obbligazione acquistata oggi e detenuta fino a scadenza. Il valore del rendimento a scadenza deve essere almeno uguale al tasso d'interesse di mercato per titoli di pari caratteristiche per indurre l'investitore ad acquistarlo. In conseguenza, lo YTM corrisponde al tasso implicito di rendimento (IRR) dell'investimento e si trova risolvendo la seguente Formula b.


La volatilità dei prezzi delle obbligazioni

I titoli di stato e le obbligazioni di emittenti privati hanno la fama di essere un investimento "sicuro", ma questa convinzione non corrisponde sempre alla realtà.

Infatti, il prezzo delle obbligazioni è soggetto a variazioni, anche repentine, in funzione delle oscillazioni delle variabili determinanti il valore:
- il tasso d'interesse di mercato (quindi anche il tasso d'inflazione);
- la durata del titolo;
- il rating dell'emittente (come segnale del rischio di credito).

In generale, valgono le seguenti regole:
1. Quanto maggiore è la durata residua dell'obbligazione, tanto più il suo prezzo è sensibile alle variazioni del tasso d'interesse di mercato.
2. Quanto minore è il rendimento della cedola, tanto maggiore è la sensibilità del prezzo dell'obbligazione alle oscillazioni del tasso d'interesse.

Inoltre, a parità di altre condizioni, la variazione percentuale del prezzo di un'obbligazione indotta da una variazione del tasso d'interesse uguale, ma di segno opposto, non è simmetrica: il valore tende a essere più sensibile e reattivo alle variazioni del tasso d'interesse di segno negativo. Tale caratteristica è nota come convessità.

Come si diceva, le variazioni del tasso d'inflazione atteso hanno un'influenza sul prezzo dei titoli obbligazionari, dal momento che l'inflazione attesa ha una relazione diretta con il tasso d'interesse di mercato. Gli operatori infatti, essendo razionali, non considerano la perdita del potere d'acquisto della moneta (inflazione) come parte della remunerazione dell'investimento in un'attività finanziaria e prendono in considerazione il tasso d'interesse reale, cioè al netto dell'inflazione.
Tali considerazioni non valgono per le cosiddette obbligazioni reali, ovvero quelle in cui il capitale a scadenza è indicizzato rispetto all'andamento di qualche parametro del potere d'acquisto.

Il rating dei titoli obbligazionari

Il rating è una valutazione dell'affidabilità creditizia dell'emittente di un titolo obbligazionario, con riferimento a una specifica emissione. Il rating non è, quindi, una raccomandazione ad acquistare o a vendere un titolo, dal momento che non contiene alcuna informazione circa la valutazione attuale del titolo.

Il rating è comunque un affidabile indice del rischio di credito a cui è esposto chi investe in uno specifico titolo obbligazionario e può quindi rappresentare un utile parametro per la valutazione del premio al rischio che deve essere considerato nella determinazione del fair price dell'obbligazione.

Il rating si basa, in misura diversa, sulle seguenti valutazioni:
- probabilità di default, ovvero capacità e volontà dell'emittente a corrispondere puntualmente i pagamenti in conto interesse e in conto capitale;
- natura e caratteristiche dell'emissione;
- garanzia offerta ai titoli e posizione di relativo privilegio in caso di fallimento, ristrutturazione o altri eventi che possono causare pregiudizio ai sottoscrittori.

I rating delle emissioni obbligazionari sono assegnati da agenzie indipendenti, come Moody's e Standard & Poor's.

 

Formula a

formula a

Formula b

formula b

 

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